2021年1-9月我國戶用光伏新增裝機11.7GW，同比增長121.4%，在新增裝機中占比達到45.7%;1-6月占比則達到58.9%，超越集中式電站，戶用光伏需求拉動能力凸顯。

為什么要關注戶用光伏?2021年戶用光伏對需求拉動能力凸顯。裝機空間廣闊或為1200GW-2200GW，當前屋頂滲透率低約為1.8%，目前戶用光伏主要集中在山東、河北、河南三省，我們認為隨著產業鏈價格回歸合理，光伏組件價格繼續下降，明年將新增5個省份達到光伏發電側平價，后年基本實現多數省份光伏發電側平價。我們認為在收益率、人口水平和三省相近的省份有望迎來戶用光伏大發展，疊加整縣分布式推進政策，行業有望高速增長，我們測算戶用新增裝機2022-2025年年化34%，將領跑光伏行業。

戶用光伏適合什么樣的商業模式?現存的銷售模式和共建模式本質上為投資主體和利潤分配的變化，我們認為銷售模式需農民負責初始投資，前期推廣有難度需要金融支持，而共建模式較為重資產民企財務報表較難支撐裝機快速增長。整縣分布式光伏推進政策下，戶用光伏模式有望向戶用光伏企業+經銷商承擔制造、推廣、建設及運維服務，央企作為投資方持有電站，農戶分享固定收益的模式發展，可同時解決推廣難和民企資金問題，融合各方優勢，我們認為是適合行業快速、健康和可持續發展的商業模式。

戶用光伏BT(Build and Transfer 建設與轉讓)模式應該如何估值?我們認為未來民營戶用光伏企業的商業模式或為BT模式，具備平臺化和輕資產的特點，且行業增速高于光伏行業整體增速，因此不能參照集中式光伏電站運營商進行估值。我們認為十四五高速成長期可按照PEG進行估值。

戶用光伏當前滲透率低，成長空間廣闊，我們估算2022-2025年年新增裝機CAGR有望達34%，持續領跑光伏行業，我們看好產業鏈相關投資機會。

2016-9M21戶用光伏新增裝機及占整體新增裝機比例